Tot voor kort was de gelabelde obligatiemarkt het domein van grotere bedrijven met een hoge kredietwaardigheid. Maar nu komt ook de uitgifte van groene, sociale en duurzame high yield-obligaties echt op gang. Steeds meer high yield bedrijven willen via de gelabelde obligatiemarkt hun inspanningen om te verduurzamen laten zien. Is dat een goede ontwikkeling of zet het de deur open voor greenwashing? APG is enthousiast maar selectief in haar aanpak. “Ons doel is om te zorgen voor transparantie, verantwoording en echte impact.”
Nog maar een jaar geleden werden er nauwelijks high yield-obligaties met een duurzaam oogmerk uitgegeven. “Maar nu het steeds duidelijk wordt dat aandacht voor mens, milieu en goed ondernemingsbestuur (ESG; Environment, Social & Governance red.) in de bedrijfsvoering voordelen biedt op de langere termijn, maken steeds meer bedrijven gebruik van gelabelde obligaties om hun duurzaamheidsinspanningen te laten zien”, zegt specialist bedrijfsobligaties Joshua Linder. In 2021 werden in Europa en de VS ruim 60 gelabelde high yield obligaties uitgegeven. Een duidelijk signaal dat in high yield de gelabelde obligatiemarkt – een verzamelterm voor groene, sociale, duurzame en sustainability-linked obligaties – nu echt van de grond komt.
High yield-bedrijven geven steeds vaker obligaties met een duurzaam oogmerk uit
In tijden van lage rentes zoals in de afgelopen jaren, bieden high yield-obligaties aantrekkelijke rendementen en spreidingsvoordelen. Beleggers krijgen op zulke obligaties een hogere rente ter compensatie van het hogere risico. In 2021 koppelde een toenemend aantal high yield-bedrijven ESG-ambities aan hun financiering door obligaties met een duurzaam oogmerk uit te geven”, zegt Sven Smit, die een portefeuille met euro-obligaties beheerd. “De gelabelde obligatiemarkt is niet langer het vrijwel exclusieve domein van grote bedrijven met een hoge kredietwaardigheid.”
Als een actieve belegger in obligaties met een duurzaamheidsoogmerk en een grote speler in de markt voor high yield-obligaties, is APG enthousiast over deze ontwikkeling. “Maar we zijn ook selectief”, zegt Linder. “Er mogen geen bochten worden afgesneden. Om greenwashing te voorkomen, onderzoeken we bij elke uitgifte zorgvuldig hoe de obligatie in elkaar zit en wie de uitgever is.”
Sustainability-linked bonds hebben de voorkeur van high-yield bedrijven
Volgens onderzoek van Deutsche Bank zijn obligaties met een duurzaam oogmerk nu goed voor ongeveer € 45 miljard (circa 9%) van de Europese high yield-obligatiemarkt (inclusief financiële instellingen). In de VS is dit jaar tot nog toe voor ongeveer $ 21 miljard (€ 18,5 miljard) aan gelabelde high yield-obligaties uitgegeven, circa 4% van de totale uitgifte in 2021, aldus JP Morgan. Smit: “Ook wordt het aanbod breder. Gezondheidszorg, industriële sector en productiesector zijn samen goed voor circa 40% van de uitstaande gelabelde obligaties in Europa.” Ongeveer een derde zijn groene obligaties, de rest bestaat uit sociale en duurzame obligaties en sustainability-linked bonds (SLBs). “Op de Amerikaanse markt zien we een goede mix van uitgevers uit verschillende sectoren, waarvan ongeveer 30% voor SLBs kiest”, zegt Linder.
Vanwaar die voorkeur voor sustainability-linked bonds in high yield? “Het komt erop neer dat de structuur van een SLB vaak beter past bij een kleiner bedrijf, en high yield-bedrijven zijn meestal kleiner”, legt Smit uit. Gelabelde obligaties kunnen grofweg in twee categorieën worden verdeeld. Er zijn obligaties waarvan de opbrengst is bestemd voor vooraf vastgestelde duurzame projecten. Groene en sociale obligaties vallen bijvoorbeeld in deze categorie. Maar er zijn ook obligaties die bedrijven in staat stellen om hun algehele duurzame strategie te financieren. Daarbij worden vooraf duurzame doelen gesteld in de vorm van key performance indicators (KPIs). SLBs zijn hiervan de populairste vorm. “Zulke obligaties passen vaak beter bij een high yield-bedrijf dat wel ambities heeft om te verduurzamen maar te klein is om via een obligatie geld op te halen voor de financiering van specifieke groene projecten.”
Waakzaam voor greenwashing, maar proactief bij het financieren van verandering
APG heeft strikte interne richtlijnen voor gelabelde obligaties. Maar is bij high yield het risico op greenwashing groter? “Alle obligaties met een duurzaamheidsoogmerk beoordelen we op dezelfde manier. Ons doel is om te zorgen voor transparantie, verantwoording en echte impact”, zegt Linder. “In dat opzicht zijn de risico’s bij high yield niet groter.” Maar hoewel de uitgever van een SLB extra rente moet betalen als de vooraf gestelde duurzame doelen niet worden gehaald, is er wel minder zicht op waar het geld nu eigenlijk aan wordt uitgegeven. In zijn algemeenheid vergroot dat de mogelijkheden voor greenwashing. “Het is een balanceeract”, legt Linder uit. “We moeten extra waakzaam zijn als het om SLBs gaat, maar tegelijkertijd is dit een gouden kans om bedrijven te helpen met hun duurzame strategie. Ook spelen we als vooraanstaande verantwoorde belegger een belangrijke rol in het behouden van de integriteit van de markt.”
Wat betreft Europese obligaties, heeft APG in 2021 meegedaan aan de uitgifte van 12 (van de 16) SLBs en 9 (van de 24) groene obligaties. In de VS waren er dit jaar zo’n 23 uitgiftes en APG heeft er aan 8 meegedaan (5 groen, 2 SLB, 1 social). “Sommige uitgiftes hebben we laten schieten omdat we ze te duur vonden of omdat ze niet goed in de portefeuille pasten. Maar er was ook een aantal obligaties dat niet aan onze vereisten voldoet wat betreft het duurzame raamwerk, de structuur van de obligatie of de duurzame doelstellingen”, legt Smit uit. “Als dat het geval is, proberen we aan het uitgevende bedrijf duidelijk uit te leggen waarom de obligatie niet aan onze standaarden voldoet en welke verwachtingen we hebben. Zodat er in de toekomst verbeteringen kunnen worden doorgevoerd.”
Samenwerking met andere stakeholders helpt bedrijven de lat hoger te leggen
Er kunnen verschillende redenen zijn waarom een gelabelde obligatie niet voldoet aan APG’s duurzaamheidscriteria. Smit: “We hebben bijvoorbeeld niet meegedaan aan de uitgifte van een groene obligatie door een industrie- en energiebedrijf omdat het geld was bestemd voor het herfinancieren van eerdere ‘grijze obligatie’ in plaats van voor groene projecten.” APG besloot ook niet te beleggen in een SLB van een Amerikaans telecombedrijf omdat een van de gestelde doelen al was behaald. “Dit ondermijnt de intentie en het doel van SLBs, die zich moeten richten op het stimuleren van duurzame ambities in de toekomst”, zegt Linder.
APG investeert ook tijd om bedrijven te helpen om obligaties met een geloofwaardig duurzaam oogmerk uit te geven, vaak in samenwerking met de banken die de financiering regelen. “Zo hebben we bijvoorbeeld meer dan een jaar gesprekken gevoerd met het management van een Amerikaans bedrijf in de financiële sector om een solide raamwerk voor hun sociale obligatie te ontwikkelen”, zegt Linder. “We waren verheugd dat we in die obligatie, die zich richt op betere toegang tot financiële producten voor kwetsbare en achtergestelde groepen, konden beleggen.”
Blik vooruit - uitdagingen en kansen
De markt ontwikkelt zich snel, maar toch zijn er ook uitdagingen. "Verdere versnippering als gevolg van nieuwe 'smaken' of obligatievarianten is reden tot zorg”, legt Smit uit. “Ook voor nieuwe productsoorten moeten er duidelijke regels en strenge rapportagevereisten zijn om greenwashing te voorkomen. Als er te veel labels komen, kan dat ook de geloofwaardigheid van de hele markt schaden.” Een ander aandachtspunt is dat de structuur van high yield obligaties de uitgever vaak de mogelijkheid biedt om vervroegd te herfinancieren. Als dat gebeurt voordat de afgesproken doelen zijn behaald, heeft het vooraf vaststellen van doelen uiteraard weinig zin.
Dat neemt niet weg dat de vooruitzichten rooskleurig zijn. Door aantrekkelijke rendementen en een toenemende focus op duurzaamheid in high yield, neemt de vraag van beleggers verder toe. “Bovendien kunnen bedrijven die obligaties uitgeven om duurzaamheidsprojecten te financieren hun sectorgenoten inspireren om dat ook te doen. Op die manier komt voor alle uitgevers van high yield obligaties de lat voor ESG-prestaties hoger te liggen.”