De belastingman en de belegger

Misschien hebben we het einde van een trend gezien. Sinds het nummer Taxman van de Beatles uit 1966 – een klaagzang over hoge belastingen – zijn belastingtarieven wereldwijd fors gedaald, vooral voor bedrijven. Het lijkt erop dat er nu een andere wind gaat waaien. Wat betekent dat voor beleggers?

Eerst nog even over waarom de tarieven zo waren gedaald. Belastingconcurrentie tussen landen speelt daarin een belangrijke rol. Met lagere tarieven kun je bedrijven lokken en zo toch de schatkist beter vullen. Hoewel het voor de schatkist gaat om echte dollars of euro’s, trek je er meestal geen echte economische bedrijvigheid mee aan. Het leidt er vooral toe dat multinationals met allerlei slimme trucs ervoor zorgen dat de winsten laag uitvallen in landen met hoge tarieven (en andersom).   

Er kwam internationaal steeds meer kritiek op deze economische schijnwerkelijkheid. Het duwt de winstbelastingen steeds verder omlaag, omdat bedrijven – of hun papieren winsten – anders verkassen. Ook ondermijnen de ontwijkers de belastingmoraal van de mensen die wel het volle pond betalen. Uiteindelijk zorgen deze belastingtrucs voor allerlei verstoringen, omdat overheden de middelen ergens anders vandaan moeten halen. Dan krijg je bijvoorbeeld hogere belasting op arbeid – omdat werknemers nu eenmaal minder ‘vluchtig’ zijn – en dat kost banen.

Zeker nu corona en klimaatambities een flinke aanslag op begrotingen doen, zijn extra belastinginkomsten welkom – ook in de VS. Dat is een van de drijfveren achter het G7-voorstel voor een minimumwinstbelasting van 15%. Dit voorstel – dat nog lang niet in kannen en kruiken is – levert overheden direct geld op en zou de race to the bottom kunnen stoppen.

Afgaande op een aantal eerste schattingen zouden overheden hier miljardenbedragen mee binnenhalen, tot wel zo’n 10% van de winsten in de komende jaren. Nu is het geen nieuws dat beleggers liever meer dan minder winst zien. Toch denken wij dat je hier verder moet kijken dan de directe effecten. Het voorstel maakt een minder verstorende belastingheffing mogelijk, wat de economische groei bevordert. Dat is ook zo als de extra opbrengsten naar slimme publieke investeringen gaan die de productiviteit bevorderen en winstgroei ondersteunen. Verder kijken beleggers niet alleen naar rendement, maar ook naar risico. Een meer inclusieve economische groei – met een redelijke verdeling tussen arbeid en kapitaal – zou ook tot een stabielere economische omgeving kunnen leiden. Denk aan minder handelsoorlogen of ‘gele hesjes’.

Kortom, je kunt niet zomaar zeggen dat hogere winstbelastingen slecht zijn voor bedrijven en dus voor aandelenrendementen. Ja, elke euro die de schatkist ingaat, kan niet aan dividend worden uitgekeerd. Maar zoals gezegd kun je voor die euro’s ook iets terugkrijgen op lange termijn: rustiger vaarwater. In het verleden hebben belastingverhogingen – of aankondiging daarvan – ook weinig effect gehad op aandelenmarkten.  

Laten we trouwens een andere hoeksteen in pensioenportefeuilles – obligaties – niet vergeten. Daarvoor is het toch erg prettig dat overheden een goede belastingbasis hebben.

Slingert de belastingpendule nu terug? Het lijkt er in ieder geval op dat de race to the bottom zijn einde nadert. Waar overheden eerst hun eigen ruimte lieten inperken door de markt, pakken zij nu zelf weer een dominantere rol.

Toch zal het omgekeerde, een race to the top, niet zomaar ontstaan. De Taxman waarover George Harrison zijn beklag deed, hanteerde een ‘supertax’ van 95% – ‘one for you, nineteen for me’. De Beatles gingen er bijna failliet aan. Zo’n vaart zal het nu niet lopen. Er zijn veel goede redenen Taxman op te zetten, maar voorlopig behoort de economische actualiteit daar niet toe. En voor beleggers zal het allemaal wel meevallen.

Charles Kalshoven is macro-econoom en senior strateeg bij APG